央行引導(dǎo)債市降杠桿，債市短期調(diào)整等待收益率下行機(jī)會(huì)

上周央行重啟14天逆回購(gòu)引發(fā)市場(chǎng)關(guān)于提成本、降杠桿的擔(dān)憂，收益率顯著上行，下半周隨著公開市場(chǎng)凈投放增加，收益率小幅回落。全周來看，短端利率債收益率走勢(shì)分化，3個(gè)月及以下期限利率債收益率全周下行4-6bp左右，但6個(gè)月及以上期限收益率小幅上行不到2bp。中長(zhǎng)端利率債收益率則普遍上行，國(guó)債、國(guó)開、非國(guó)開分別平均上行2bp、3bp、5bp左右。10年國(guó)開收益率全周上行1.8bp，而10年國(guó)債在配置需求仍然較強(qiáng)的背景下逆勢(shì)小幅下行0.74bp。非國(guó)開跌幅大于國(guó)開和國(guó)債，流動(dòng)性收緊也使得上周流動(dòng)性溢價(jià)有所擴(kuò)大。信用債調(diào)整幅度大于利率債，上周信用債收益率全線上漲，信用利差走擴(kuò)。短融受到資金面收緊、央行引導(dǎo)降杠桿、貨幣政策邊際調(diào)整的影響收益率整體上行幅度較大，1年AAA短融信用利差走擴(kuò)6bp左右，1個(gè)月短融信用利差走闊超過18bp。與此同時(shí)，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的進(jìn)一步回升仍在持續(xù)，AA短融信用利差走闊幅度整體低于AAA短融，等級(jí)利差有所收窄。由于中長(zhǎng)久期利率債調(diào)整幅度相對(duì)較大，中票信用利差僅小幅走闊，中高等級(jí)中票信用利差走擴(kuò)0-3bp左右。城投債表現(xiàn)仍然整體好于產(chǎn)業(yè)債，7年AA城投信用利差進(jìn)一步壓縮4bp左右。

未來央行維持資金緊平衡的概率較大，短期內(nèi)降準(zhǔn)降息概率下降，溫和調(diào)控政策將對(duì)未來債市增量資金形成一定約束。從海外市場(chǎng)角度觀察，美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期升溫將加大人民幣貶值壓力，一方面限制了央行貨幣政策放松的空間，另一方面海外流動(dòng)性收緊會(huì)在一定程度上導(dǎo)致債市承壓。從上周統(tǒng)計(jì)局公布的7月工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)數(shù)據(jù)來看，產(chǎn)能收縮帶動(dòng)制造業(yè)企業(yè)利潤(rùn)回升，產(chǎn)能過剩行業(yè)的短期信用風(fēng)險(xiǎn)降低，行業(yè)龍頭短融仍有票息價(jià)值。短期來看貨幣政策、宏觀基本面、流動(dòng)性、海外環(huán)境均不利于債市的進(jìn)一步上漲。短期建議維持謹(jǐn)慎觀望，未來隨著宏觀經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)性下行、房地產(chǎn)市場(chǎng)政策調(diào)控收緊，長(zhǎng)期債牛的基礎(chǔ)仍然存在。短期的調(diào)整將為未來收益率下行創(chuàng)造更好的盈利機(jī)會(huì)，同時(shí)工業(yè)品價(jià)格的持續(xù)上漲以及近期國(guó)資委的表態(tài)也意味著過剩產(chǎn)能行業(yè)龍頭企業(yè)仍然具備一定的投資價(jià)值。